Les obligations Coinbase se négocient à près de 50 cents sur le dollar après l’effondrement de FTX

Vers 2022, Coinbase les débiteurs ont montré peu de raisons de s’inquiéter. Même si les bénéfices du troisième trimestre ont manqué les estimations, les revenus de l’échange de crypto ont plus que quadruplé par rapport à l’année précédente et la société était extrêmement rentable.

Coinbase a terminé l’année dernière avec 7,1 milliards de dollars en espèces et équivalents alors que les commerçants de crypto ont envahi l’application pour participer à la flambée des prix de bitcoins, éther et d’autres monnaies numériques. La société frappait tellement d’argent qu’en avril de l’année dernière, elle est devenue publique par le biais d’une cotation directe au lieu d’une introduction en bourse, renonçant à la possibilité de récolter une liasse d’argent de nouveaux investisseurs.

Plutôt que de lever des liquidités dilutives par le biais d’une vente d’actions, Coinbase a exploité le marché obligataire au cours de l’année pour 3,4 milliards de dollars de dette à long terme, choisissant de remplir son bilan avec ce qu’il a décrit comme un “capital à faible coût”.

Alors que 2022 touche à sa fin, l’endettement de Coinbase semble plus inquiétant. Les liquidités et équivalents ont chuté à 5 milliards de dollars au 30 septembre, après avoir chuté pendant trois trimestres consécutifs – et c’était avant que l’effondrement de FTX en novembre ne provoque une panique dans l’industrie de la cryptographie.

Les détenteurs d’obligations ont couru pour les sorties. Depuis plus d’un mois, les billets Coinbase qui arriveront à échéance en 2031 se négocient à environ 50 cents pour un dollar, contre environ 92 cents au début de l’année. L’entreprise a licencié 18% de son personnel en juillet, lorsque le PDG Brian Armstrong a admis qu’il avait embauché trop rapidement et qu’il devait réduire les coûts “pour nous assurer de pouvoir traverser avec succès un ralentissement prolongé”.

Le directeur financier de Coinbase, Alesia Haas, a déclaré dans un communiqué envoyé par courrier électronique que la société était dans une “position de capital solide” et n’avait “pas de problème de liquidité”.

Pour l’instant, les investisseurs obligataires sont en clair. La première tranche d’obligations – 1,4 milliard de dollars en billets convertibles – n’arrive à échéance qu’en juin 2026. Mais les analystes prévoient que la société enregistrera une perte de 2,6 milliards de dollars cette année et un autre déficit de 1,4 milliard de dollars en 2023, selon les estimations de Refinitiv. Les faillites dans l’industrie ont frappé à une telle vitesse que l’avenir est devenu de plus en plus difficile à prévoir.

Moody’s Investors Service a placé ses perspectives de notation pour Coinbase sous examen pour une éventuelle dégradation. La société a actuellement une note Ba3 sur la famille d’entreprises, qui est trois crans en dessous de la qualité d’investissement. Il a une notation Ba2 sur les obligations, un cran au-dessus.

“Ils ont eu de très bonnes années 2020 et 2021, mais celles-ci sont maintenant dans le rétroviseur”, a déclaré Fadi Abdel Massih, analyste principal chez Moody’s, dans une interview. “La société est dans une position de liquidité solide, mais en même temps, elle doit faire face à un environnement opérationnel changeant.”

Les investisseurs en actions ont commencé à renflouer Coinbase il y a longtemps, vendant leurs positions alors qu’ils voyaient le prix du bitcoin et de l’éther chuter et que d’autres actions technologiques à plusieurs niveaux ont été frappées. L’action a chuté d’au moins 30 % par mois pendant trois mois consécutifs à partir d’avril, et a chuté de 83 % cette année, plaquant la capitalisation boursière de la société à moins de 10 milliards de dollars.

Les prix des obligations de Coinbase ont également chuté de manière significative au cours de cette période, reflétant la détérioration de l’environnement opérationnel de la cryptographie et le nombre d’entreprises contraintes de quitter le marché. Mais la chute alarmante est survenue le mois dernier, lorsque les billets de 2031 sont tombés en dessous de 50 cents pour un dollar pour la première fois. Ils sont maintenant à près de 52 cents. Le rendement est proche de 13%, juste en dessous de son plus haut. Les rendements obligataires évoluent dans le sens opposé du prix.

Les billets de 1 milliard de dollars de Coinbase qui arrivent à échéance en octobre 2028 se négocient à environ 55 cents par dollar, en hausse à peine par rapport à leur creux de novembre et en baisse par rapport à environ 94 cents au début de l’année.

Les analystes de Mizuho Securities ont soulevé des inquiétudes supplémentaires vendredi, en abaissant la note de la société sur les actions Coinbase à l’équivalent d’une vente à partir d’une attente. L’objectif de cours des actions de Mizuho de 30 $ est le plus bas parmi les analystes suivis par FactSet. L’action a clôturé lundi à 42,60 $

Les analystes de Mizuho ont signalé la relation étroite de Coinbase avec Circle, la société à l’origine du stablecoin USD Coin (USDC), comme un problème émergent potentiel. Alors que les revenus des transactions ont chuté sur toutes les principales bourses, Coinbase a pu atténuer le coup en raison d’une augmentation spectaculaire des revenus de ses avoirs en USDC.

Adossé au dollar américain, l’USDC a pris de la valeur avec la hausse des taux d’intérêt. Au troisième trimestre, la valeur des avoirs en USDC de Coinbase a grimpé à 368,1 millions de dollars, contre 100,1 millions de dollars à la fin de 2021. Le revenu net d’intérêts a grimpé à 101,8 millions de dollars, contre 8,4 millions de dollars un an plus tôt.

Mizuho estime qu’environ 80% des revenus d’intérêts étaient dus à la relation de Coinbase avec Circle, qui était censée être rendue publique par le biais d’une société d’acquisition à vocation spéciale, mais a annulé cette transaction la semaine dernière.

Mizuho spécule que Circle pourrait chercher à “repenser son modèle commercial” et à tirer éventuellement parti de l’effet de levier dont il dispose en ce qui concerne son contrôle sur l’USDC.

“Tout changement potentiel des revenus USDC de COIN provenant de Circle pourrait avoir un effet négatif amplifié sur sa rentabilité”, ont écrit les analystes dans un rapport sous-titré, “Les revenus d’intérêts sont-ils la prochaine chaussure à baisser?”

Dans la section des facteurs de risque de son dernier rapport trimestriel, Coinbase a souligné les “relations continues avec des tiers” comme un domaine où “les résultats d’exploitation pourraient fluctuer” en cas de changement.

Moody’s place les avoirs en USDC de Coinbase dans la catégorie des espèces et quasi-espèces, où les entreprises affirment que l’entreprise a une “solidité financière”. Massih, l’analyste responsable de Coinbase, a déclaré que les détenteurs d’obligations ne sont pas dans une situation désastreuse car Coinbase dispose de suffisamment de liquidités pour pouvoir rembourser toute sa dette maintenant s’il le souhaite.

“Pourquoi feraient ils cela?” dit-il, répondant à sa propre question par : “Il n’y a aucune raison de faire ça.”

Pour les détenteurs d’obligations, ce n’est pas aujourd’hui qui compte. Au lieu de cela, ils parient que Coinbase ne continuera pas à saigner de l’argent au rythme qu’il a au cours de l’année écoulée. Pour être remboursés, les investisseurs n’ont pas besoin d’une croissance des revenus pour revenir à l’époque du battage médiatique de 2021 – ils ont juste besoin de voir une certaine stabilité.

– Kate Rooney de CNBC a contribué à ce rapport

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